人民币还会不会进一步贬值IMF这样看凤凰财经

尽管有着对所谓货币战争的反对声，和对中国央行阻止放缓增速能力的质疑，国际货币基金组织中国项目部主任马克斯-罗德劳尔(Markus Rodlauer)在接受CNBC的采访中赞扬中国此次货币贬值是一次“市场化改革”。

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上周中国人民币贬值冲击全球市场后，中国在本周一小幅上调人民币。而投资者们继续在衡量这个世界第二大经济体的健康状况。

尽管有着对所谓货币战争的反对声，和对中国央行阻止放缓增速能力的质疑，国际货币基金组织中国项目部主任马克斯-罗德劳尔(Markus Rodlauer)在接受CNBC的采访中赞扬中国此次货币贬值是一次市场化改革。

改革永远不是一件简单的事情……中国正在改革一系列所面临的问题。我觉得我们要鼓励这样的改革，因为如果现在不改革，改革会在明年或后年，以更混乱的方式进行。

国际货币基金组织预测经济增速会在明年加速下降，与今年GDP增速6.5%到7%相比，明年会降至6%到6.5%左右，这会导致信贷大幅上涨，房地产和环境问题也会加剧。

而罗德劳尔坚持说人民币贬值将会促进中国的经济恢复，而穆迪高级副总裁玛丽·迪龙(Marie Diron)不确定这一举措会不会使得中国经济恢复。她说：人民币贬值力度还不够大，无论是中国经济还是世界经济都不会受到影响。

一些人认为中国可能会进一步进行人民币贬值，这将使得中国的稳定与全球扩张主义政策相违背，比如促使国际货币基金组织将人民币置于美元和英镑等同的地位，作为一种储备货币。然而，罗德劳尔反对中国会放弃货币市场化改革政策这种观点。

他说：毫无疑问中国正在渐渐走向市场化改革的道路。他们很清楚，也不会对自己长期全面的目标感到恐惧。

野村证券(Nomura)分析师Jens Nordvig表示不排除中国可能再次进行人民币贬值。他还说还有可能贬值，因为中国的外汇储备资本为3.6万亿美元，而中国外债只有有1.1万亿美元。

他说：外汇储备资本是外债规模的三倍多，我认为中国能够控制好外债规模。但是中国无法通过小幅贬值人民币几个百分点来解决所面临的挑战。（双刀）

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如何看待人民币贬值？在人民币汇率管理机制本周发生调整后，彭博梳理了市场上出现了两种观点。

第一种是中国央行周四在一份掷地有声的公告和新闻发布会上所表达的观点，即这是一项纯粹的改革措施，目的是缩小中间价和即期汇率差距，让市场在汇率形成机制中发挥更大作用。中国央行表示，从中国颇具韧性的经济增长、长期的经常项目顺差以及充裕的外汇储备来看，当前不存在人民币汇率持续贬值的基础。多位官员表示，3%左右的累积贬值压力已得到一次性释放。

第二种观点是，这是打着市场改革旗号的竞争性贬值，而且人民币需要大幅贬值才能恢复中国的出口竞争力。面对经济增速急剧下滑，中国又翻出了以前的老戏码，希望通过低估本币来提振出口。在8月13日举行的记者会上，中国央行称有关官方认为人民币要贬值10%以促进出口的报道是无稽之谈。

在中国央行举行新闻发布会前，彭博经济学家欧乐鹰和陈世渊认为无论央行的目的是市场化改革还是竞争性贬值，两者立竿见影的效果都是一样的，即人民币出现一段时间的贬值。中国央行在新闻发布会上释放出了认为人民币已接近公允价值的强烈信号，并强调中国并未寻求竞争性贬值。因此，新闻发布会结束后笔者对于市场将注意到央行的表态、人民币将在当前水平附近持稳的预期有所增强。

迄今为止的种种事实是笔者做出上述预期的基础。8月11日，中国央行把人民币中间价调降1.9%，并表示未来市场将在汇率形成机制中发挥决定性作用。

经常账户顺差相对于GDP的比例及人民币汇率

实际有效汇率和出口增长

从升值到贬值、中国央行的管理模式从亲力亲为到放手不管，这一系列历史性转变的背后推手何在？一个关键因素是中国对世界其他国家的贸易余额发生了变化。2007年，中国经常项目顺差相当于GDP的10%，似乎说明人民币被大幅低估，一些分析师估计的低估程度高达40%。如今经常项顺差只相当于GDP的2%左右，表明人民币接近公平价值。此时，中国央行希望可以在不引发人民币汇率极端波动的情况下对人民币汇率放手。

经常项目顺差收窄为央行提供了行动的机会。强势人民币对出口的负面影响是其行动的动机。随着市场对美联储将首次加息的预期推高美元，人民币盯住美元造成人民币实际有效汇率升值14%。这严重影响了中国的出口竞争力，造成7月份出口下降8.9%。出口滑坡和房地产建设降温意味着中国经济增长的国际和国内驱动力双双抛锚，经济增长因此遭受连环打击。

认识到上述因素的市场过去八个月来一直承受着贬值压力。人民币即期汇率一直弱于中间价。离岸人民币即期（市场决定）则一直弱于在岸人民币即期汇率（围绕中间价上下浮动幅度不得超过2%）。

中国央行不断以中间价来扳回人民币即期汇率在前一个交易日的跌幅。在中国央行抛售美元以稳住人民币的过程中，中国外汇储备从2014年6月接近4万亿美元的高位降到今年7月3.65万亿美元的水平。中国央行8月11日的举动表明它终于顺应了人民币贬值的市场压力。当日人民币中间价由6.1162调降至6.2298，创出纪录最大下调幅度单日调整幅度仅次于2005年7月汇改当日水平。

人民币中间价变动幅度

人民币贬值最有利于经济的地方在于恢复GDP占比超过四分之一的出口行业的竞争力。即便如此，只有人民币以超出近几天的程度贬值，出口才可能大幅反弹，而且这种反弹不会马上出现。据笔者计算，人民币实际有效汇率贬值10%，出口增幅才可能增加10个百分点，而且会有三个月时滞。中国央行在今日新闻发布会上否认这是自己的目标。

货币贬值也要付出代价。最明显的是资本外流风险。笔者估计，人民币兑美元贬值10%，或导致资本外流约4000亿美元。中国领导人可能会认为与自己3. 65万亿美元的外汇储备相比，这个风险是可控的。人民币贬值还会削弱人民币资产的吸引力，股市与甫见回暖的楼市都有遭受冲击的风险。中国央行在发布会上称，目前资本流入流出基本正常。

对中国企业而言，人民币贬值的影响可谓喜忧参半。出口商将受益于海外需求增多和海外利润换汇收益上升，进口企业则将受到进口成本上涨打击。一些工业企业已经低得可怜的利润率还可能进一步下滑。2012年初以来进入通缩区间的工业生产者出厂价格指数(PPI)或开始反弹。人们先前预期中国不会允许人民币贬值，原因之一是中国希望推动人民币国际化进程，尤其是使其成为IMF的特别提款权(SDR)货币。这种可能性并未排除。

事实上，IMF对中国央行此举表示欢迎，称其向着汇率市场化方向迈出了一步。鉴于近几年主要央行无一例外都在利用汇率作为宽松渠道，美国、欧盟和日本可能不会公开指责中国。无论如何，笔者认为人民币被纳入

SDR篮子的前景还是受到了冲击。原因有二。首先，人民币贬值会削弱其作为投资工具的吸引力。如果人民币在国际贸易与金融中的使用程度下降，则将影响其在IMF所有SDR衡量指标中的评分。其次，IMF的决定带有很多政治色彩。如果人民币大幅贬值，中国的贸易伙伴将严重受损，从而使人民币入篮面临不利的政治因素。

长远来看，如果中国央行此举的确属于市场化改革，应该有利于中国经济的再平衡目标。汇率市场化可以促使企业做出理性的生产决定，不再因为人民币被低估而偏爱生产出口产品，面向国内服务业的投资应该会因此增多。相对于制造业，服务业的劳动密集度更高，意味着假以时日就业水平与收入水平都将上涨，无疑有利于转型到以消费拉动经济的再平衡过程。

彭博经济学家欧乐鹰和陈世渊撰文

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